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今天要和大家分享一篇干货，也是来源于小编的大学同学方舟，毕业于加州大学洛杉矶分校，现就职于摩根斯坦利亚太区信用风险部。人民币贬值无疑是个老生常谈的话题，现实生活中的体会无非是来自于日常生活成本的增加，毛爷爷不经用，甚至最受伤的，或许还当属那些出国留学的家庭，看着留学成本一年年的增加。
去年以来，人民币兑美元汇率一路从6.2的历史高点跌到了将近6.9的水平。也有不少专家和学者对此进行了讨论和研究，针对人民币贬值的背后提出了不同的见解，以下是原文的作者为大家带来的逻辑分析。
概括来说，人民币贬值的背后有四大推手：
1）货币超发带来货币贬值和资本外流压力；
2）金融市场不够完善不足以沉淀资金，加速资本外流；
3）外汇储备不够充沛，不足以坚挺人民币；
4）出口放缓和美联储加息带来长期贬值压力；
这几点后面会逐个提到。
货币超发带来资产泡沫和货币短中期贬值压力：
近年来，央行为了促进经济发展，采取了较为宽松的货币政策。M1,M2货币供应量长期都以较快速度增长。虽然中国没有像美国那样降息降到接近零利率，也没有像日本和欧洲那样采取激进的量化宽松来注入流动性，但是央行还是通过常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）等手段向政策性银行和商业银行不停地注入流动性。
银行大把大把印钱，一般来说会有两个后果。一是资产泡沫，二是货币贬值。其实很好理解，就像往一个水缸不停注水，要么就是水位变高（资产价格推高），要么就是水溢出水缸（资本外流货币贬值）。中国现在的情况呢，是水位已经太高了，已经有了一定程度的资产泡沫了。
你肯定会好奇央行为什么要通过给金融系统注入资金来提振经济呢？其实吧，央行的本意是，我把钱给你银行，你银行再把钱通过贷款借给实体经济，这样贷款也多了，贷款利率也低了，那实体经济里的企业不就有钱来生产了嘛。可是问题是，银行拿着钱，看着自己惨不忍睹的坏账率，不想把钱贷出去。那在银行手里的钱怎么办，难道傻傻得拿着现金？隔壁王大爷都知道得把现金投资了，银行当然也不傻。那投资来投资去，资产的价格被抬了上去，钱还是留在了金融市场内，没有流到实体经济去。所以才会有钱印了一堆，经济还是没好转的情况。
国家当然也意识到了这种情况，所以打死不明着搞量化宽松，注入流动性也更侧重于政策性银行了。毕竟只要行政命令一下，政策性银行就会乖乖得把钱都花出去，基建也好，棚户区改造也好，农村发展也好，总之是实实在在花在了实体经济上。
流动性过多导致的资产泡沫其实很明显。这些“热钱”，一般都会在各个资产市场里面游荡。一般来说的循环是：热钱进入一个市场 – 价格飙升– 政策压制价格泡沫 – 热钱逃到另一个市场– 另一个市场价格飙升。很典型的例子就是前几年房价调控的时候，引发了去年股市疯狂拉升一波，然后狂跌一波。跌完以后呢大家都不肯买股票了，那去买房吧，然后今年的房价大涨。然后国家房市调控政策一出台，大宗商品期货市场（焦炭，螺纹钢等）就涨上天了，气得国家赶快又让交易所进行调控，结果大宗商品就立马一跌千里。很明显，资金就在股市、楼市、债市、期货几大市场里面绕圈子，绕到哪，就在哪吹个泡沫。
既然大家都知道资产泡沫了，怎么办？去投资海外资产呗人民币贬值速度历史！所以公司们哗啦啦去海外收购，老百姓哗啦啦去国外买房买保险。这些都是实实在在的资本外流啊。每次买海外资产，都要在外汇市场把人民币卖了买外汇。这样一来市场上人民币供应大幅增加，在需求没变化的情况下，价格自然就低了，很简单的供求关系。虽然国家想尽一切办法限制资本外流，比如限制大陆去香港买保险，比如银行控制换汇。中国的资本外流问题就像是黄河，水位太高（流动性太多），只能堤岸筑更高（严格的资本控制），不然要是没控制住决堤了，资本哗哗哗得往外流，那人民币汇率可是真的要一泻千里了。所以呢，结论就是，企业和老百姓想办法往海外转移资金的趋势还会持续，而人民币贬值的压力也会持续不短的时间，直到经济好转或者金融市场改革以后，国内市场恢复吸引力为止。
不够完善的金融市场无法吸引资金沉淀，导致长期资本外流:
在完善的金融市场中，央行注入的流动性不一定导致明显的资本外流和货币贬值。再回到水缸的例子，同样往水缸注水，深度大的水缸就能蓄很多水，而很浅的水缸就会很快就满往外溢水了。可惜，中国的金融市场还是略浅，所以注入的多余的流动性，在国内市场没东西可以投资的情况下，就很快地反映到资本外流当中了。简而言之，用金融狗们每天挂在嘴边的一个词来概括，就是“资产荒”。
与西方主要资本市场相比，中国国内的资本市场，交易手段和品种缺少多样性，资产发行量少，交易参与机构少。大量的产品和交易仍然处于被限制的阶段。股市，债市，大宗商品，金融衍生品，各个市场都有很大的潜力被限制。
外汇储备不足以坚挺人民币：
去年以来，为了加入SDR和开拓人民币国际化的步伐，央行一直在积极干预市场，通过两大手段1）释放外储购买人民币，和2）在离岸人民币市场打击空头，来稳定人民币的汇率。
先讲第二点打击空头吧。央行在离岸市场打击空头的办法就是收紧流动性。（以下分析都是我的猜测，无依无据，胡说八道，我不想被查水表）大家可能听到过新闻说，忽然有几天离岸人民币隔夜拆借利率暴涨到10%乃至20%，那就是在打击空头了。空头恶意做空人民币，需要先问别人借来人民币，在市场上卖了。然后能人民币跌了以后，以更低的价格买回来，还给借方，赚取差价。那要借人民币，就要付利息，那隔夜拆借利率，就是衡量了机构之间相互借一天的利率。拆借利率的高低，是和市场上流动性的多少负相关的。市面上人民币多，大家有多的可以借，也愿意借，那利率就低了。市面上没人民币了，大家都缺人民币，自然不愿意借，那拆借利率就高了。央行呢，就偷偷得在吸收离岸市场的人民币（离岸人民币市场很小，所以比较容易通过吸收流动性来影响拆借利率），然后到一天做空机构们发现市面上都借不到人民币来平仓了，拆借利率高得离谱，那一个个自然就不玩了，毕竟收益还没利息高的时候，傻子才继续做空呢。这样一来，就打击了恶意做空的机构。
可是重点是，这个方法能打击恶意做空，却对正常的资本外流无计可施。毕竟把钱往外挪的人可不是借人民币在玩，人家可都是手里大把大把的人民币想要换外汇呢。那这时候，央行的干预方法，就只剩动用外储在市场上买人民币了。央行在市场上买人民币，拉高了对人民币的需求，那就可以部分抵消资本外流导致的人民币供应的提高，就起到了稳定人民币价格的作用。
可是把，这个方法太贵了。资本外流短期内解决不了天天有人在抛售人民币，央行就只好天天用手里的美金去买。这种策略会大量消耗外储，时间一长，地主家也没有余粮啊。2015年初的时候，央行手里手握3.8万亿美金外汇储备。到2016年十月的时候，外汇储备只剩3.1万亿美金了。现在来看，央行手里可能没有足够的钱来继续干预外汇市场了。
可能有人会说，不是还有3万亿美金么，怎么会没钱呢。可是国家日常经营都需要流动资金。根据国际货币基金组织的公式，一个国家维持日常运行的最合理流动资金=10%出口量+30%短期外债+10%的广义货币（M2）+15%的其他负债。由此来算， 2.5万亿到2.7万亿是外储的一个安全水平。低于这个水平，日常的国家运行可能会受到影响。
又有人会说，现在离2.7万亿美金的红线不是还有4000亿美金的距离么，为什么就说国家没有足够的外储来干预汇市呢？但是事实上，4000亿如果用在干预汇市上，也挥霍不了多久。去年下半年人民币闪崩事件以后，国家大力出手稳定汇率。单单2015年第一季度一季，国家的外汇储备就流失了3000亿美金。2015年一月到2016年10月间，平均每月外储要流失将近400亿。这样算来，手里4000亿的子弹，真的不算多。用在汇市上，也用不了多长的时间。而且，这些关键的子弹，是得留在美联储加速加息或者黑天鹅事件导致人民币短期剧烈波动的时候，用来稳定市场，防止恐慌性抛售人民币的。所以这些战略性的资源，要用在刀刃上，一般来讲是不会用在市场比较平稳的时候的。所以，平时人民币缓慢长期贬值，央行是不太可能出手干预的。
出口放缓和美联储加息步伐的影响：
近年来，随着人民币升值和世界经济低迷，中国的出口备受压力。出口放缓会在两个方面影响人民币贬值：1）出口放缓意味着贸易顺差减少（假设进口量不变），导致外汇储备流入速度变慢。打个比方，就是赚外汇的速度慢了，钱包里的外汇增加的速度变慢了，那么自然砸外汇稳定汇市的能力就被限制了。2）出口放缓使得国家有意向通过贬值人民币来提振出口拉动经济。从这个角度来看，人民币贬值就不一定是被动的无奈，反而是主动的策略了。
美联储进入加息轨道，简单来讲会榨干全球的流动性。加息以后，美国的基准利率高了，投资的收益同时也提高，全球的资金都会流到美国去。美国的资本市场很深，又能吸储大量的资金。对于像东南亚国家这样资本市场比较浅，又完全没有资本管制的国家。大量的国内资金可以轻轻松松流去美国。资金外流以后，本币暴跌，国内资产泡沫爆裂。虽然中国有着严格的资本管制，防御能力大大强于东南亚国家，但是面临的本币贬值压力也不小。而且随着美联储稳步加息，这种贬值压力是长期持久的。
特朗普当选以后，对于人民币利空利好并存。出口方面，特朗普是个贸易保护主义者，对于国际贸易一直很抵制。他执政以后，中国对美国的出口短期肯定有所影响，会加重出口放缓。但是长期来看，对于中国也是机遇。特朗普停止TPP协议谈判以后，中国主导的RCEP协定将有机会在亚太地区制定新的有益于中国的贸易规则，从而促进中国的出口。美国从全球贸易撤身以后留下的市场空隙，如果中国能抓住机会去进入，也会有益于出口贸易。
从美联储加息和流动性回流美国的角度来讲，特朗普对人民币是个利空。特朗普的政策倾向于加强财政刺激以拉动经济。在他的治下，美国的通货膨胀会回升，美联储的加息步伐也很有可能加快。这些政策必然会促进全球资金回流美国，给其他货币带来贬值压力。特朗普胜选以后的十天，汇市比较脆弱的东南亚市场一片哀嚎。马来西亚本币贬值了5.6%，印尼本币最多时候贬值了4%，菲律宾本币跌了2%。这十天内，防御力更强的人民币也承受了巨大的压力：离岸人民币从6.80跌倒了6.90。短期的剧烈下跌可能有受到市场过度反应的影响。可是长期来看，特朗普当选带来的额外贬值压力还是确实存在的。
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